Taux européens : prime à la qualité

Déception sur la croissance américaine, éloignement temporaire du spectre de la déflation dans la zone euro alimenté par la batterie de mesures exceptionnelles de la BCE, tensions géopolitiques grandissantes susceptibles de nuire au commerce international… De nombreux facteurs ont contribué à un aplatissement généralisé de la courbe des taux longs européens. Au point d’exercer une forte pression sur les spreads entre le bund allemand et les autres obligations d’états, notamment en provenance des pays dits périphériques, et plus globalement entre les émetteurs bien notés et ceux affichant une moins bonne qualité de signature. Ce mouvement a entraîné au passage des situations quelque peu surprenantes comme par exemple un écart de taux inférieur à 10 points de base sur l’échéance 2018 entre les obligations de l’Etat Irlandais (notées BBB+) et les obligations émises par le groupe pharmaceutique Roche (notées AA).

Mais la donne pourrait bien s’inverser et un retour à la normale s’amorcer. Surtout si l’on considère que le bund allemand à 10 ans pourra difficilement se maintenir à ses niveaux actuels et que son taux « plancher » se situe autour de 1,2%. Les taux réels (taux nominaux retraités de l’inflation) ne pourront pas rester éternellement aussi bas. Or, il est fort à parier, qu’un retournement des taux allemands provoquerait très probablement un net élargissement des spreads qui pourrait s’étaler de 50 à 100 points de base pour les obligations corporate « high yield » et de 100 à 150 points de base pour les taux d’emprunts des pays périphériques. Dans ce contexte, seuls les titres de créances de qualité et les mieux notés seront bien positionnés pour tirer leur épingle du jeu et ainsi éviter d’être entraînés dans le tourbillon obligataire des « mauvais élèves » , qui avaient jusque-là profité d’un effet d’opportunité.

En d’autres termes, l’heure est peut-être venue de commencer à réduire son exposition sur les obligations d’état des pays périphériques pour privilégier le cercle restreint des « invesment grade » parmi lesquels figurent de grands émetteurs corporate. Quitte, en attendant les premiers signes d’une franche inversion de tendance, à commencer à se couvrir contre le risque d’une hausse des taux d’états allemands et français en réduisant les maturités trop longues et en arbitrant en faveur d’obligations indexées sur l’inflation.

Laurent Boudoin
Achevé de rédiger le 11 juillet 2014