Point Hebdo : Le protectionnisme, nouveau moteur de l'inflation ?

Publié le 09/01/2017

Les publications macroéconomiques de ce début d’année confirment l’amélioration de la conjoncture de part et d’autre de l’Atlantique. Dans ce contexte, le mouvement initié à la fin de l’année dernière se poursuit. Sur la semaine, le S&P 500 américain gagne 1.7%, l’Eurostoxx 50 monte de près de 1% et le Topix japonais s’octroie 2.3% avec une préférence toujours présente pour les valeurs cycliques. L’euro se stabilise face au dollar aux alentours de 1.05 alors que les taux souverains en zone euro remontent de quelques points de base (+10 points de base pour le 10 ans allemand).

Au cours de la semaine, les indices de confiance des directeurs d’achat ont surpris à la hausse aussi bien dans le secteur manufacturier que des services en Europe comme aux États-Unis. Cette bonne dynamique confirme l’optimisme des dernières semaines. Cependant, les conséquences politiques des différentes élections de 2016 vont commencer à se matérialiser et leurs impacts pourraient être plus néfastes qu’attendu. Au sujet du Brexit, alors que la date prévisionnelle d'activation de l'article 50 approche à grands pas, Theresa May a tenté de clarifier la posture que devrait adopter le Royaume-Uni. Dans l'arbitrage entre contrôle des frontières ou accès au marché unique, c'est le 1er qui est privilégié. Les Britanniques ont voté en ce sens et elle ne contournera pas leur décision. Cela implique la fin du libre-échange avec l'Union européenne, ce qui pénalisera l'activité économique au Royaume-Uni. Par ailleurs, la remontée de l'inflation constitue l'autre grand risque sur l'activité britannique en 2017. L'accélération actuellement observée de la consommation des ménages pourrait bien tenir à un mécanisme d'anticipation de la hausse des prix. Celle-ci pourrait donc s'interrompre brutalement dans les prochains mois, relançant les craintes sur le pays ainsi que les pressions baissières sur sa devise. A plus court terme, le détail de la stratégie du gouvernement promis par Theresa May dans les « prochaines semaines » devrait accentuer la volatilité sur la livre sterling.

Les sirènes protectionnistes résonnent également aux États-Unis où Donald Trump accentue la pression sur les entreprises pour qu'elles produisent sur le territoire américain. Si cette stratégie porte ses fruits, elle aura pour conséquence d'accroître les coûts de production et, in fine, les prix à la consommation. Alors que les dernières décennies avaient été marquées par un large mouvement de délocalisation et de déclin de l'inflation, la tendance pourrait s'inverser au cours des prochaines années offrant un support à la remontée des prix à la consommation. Le futur président américain, qui tiendra une conférence de presse mercredi, est également attendu sur la question des relations avec la Chine.

Du côté chinois, avec le renforcement récent du dollar, l'équation se complexifie. Alors que le rythme de croissance est au cœur de l’attention des dirigeants, les sorties de capitaux, la hausse de l'inflation et le gonflement de la bulle immobilière militent pour une politique monétaire plus restrictive. Pour le moment, afin de stabiliser sa devise, le pays intervient directement sur les marchés de change, entrainant un recul de 41 MM$ des réserves officielles du pays au mois de décembre. A ce titre, ce lundi la banque populaire de Chine (PBOC) a abaissé de 0.9% le taux de référence du yuan face au dollar soit le plus fort abaissement journalier décidé par l'institution depuis juin.

Maintenant que la plupart des banques centrales ont clarifié leur stratégie pour l’année 2017, il faudra surveiller celle qu’adoptera la PBOC dans les semaines à venir ainsi que l’évolution des relations sino-américaines. Un changement de posture pourrait constituer un catalyseur de prises de bénéfices. Voici un point sur la gestion de nos fonds :

Optimum

Taux Réels Européens

Sur la semaine, la performance du FCP Taux Réels Européens est de +0.34%. Depuis la chute de l’Union soviétique, la période de mondialisation des échanges s’était organisée en modèle de la relation sino-américaine. Celle-ci reposait sur un Yuan bon marché, facilitant un modèle basé sur les exportations, notamment vers les États-Unis. Cela permettait aux consommateurs américains d’avoir accès à une foule de produits de consommation bon marché. La Chine réinvestissait les produits dans les « Treasuries », plutôt que pour développer un modèle consumériste. Les États-Unis y trouvaient un financement important de leur déficit budgétaire et l’assurance de taux bas. En revanche, les États-Unis ne pouvaient pas exporter vers la Chine, creusant ainsi leur déficit commercial. Les États-Unis ont également subi une importante désindustrialisation dans ce processus. L’arrivée de Donald Trump met cet équilibre en question. Les changements de fiscalité vont inciter les sociétés, notamment américaines, à investir aux États-Unis. Cela représente un soutien à la croissance domestique. L’arrivée de capitaux soutiendra l’accélération des agrégats monétaires américains, alors que la vélocité monétaire est déjà en accélération depuis l’été dernier. La croissance nominale va accélérer, peut-être vers 5% en fin d’année ? Pour éviter une dépréciations de leurs actifs investis à l’étranger, les investisseurs américains seront tentés de les vendre ou de les couvrir. La Fed, déjà en retard, surprise par une relance fiscale à ce stade du cycle économique, devra monter ses taux d’au moins 1%, la neutralité monétaire se situant aujourd’hui au moins à 2.5% sur les Fed Funds. Les banques centrales émergentes devront vendre leurs « Treasuries » pour soutenir leurs devises. Dans le contexte de reflation  décrit plus haut, mais aussi de taux réels et nominaux extrêmement bas, nous maintenons une stratégie très défensive. La partie du fonds investie en monétaire (6.8%) / taux flottants (10.6%) / indexées inflation courtes (8.9%) s’inscrit à 26.3% de l’actif net. La sensibilité au risque de taux reste faible (-1.86). La position à la pentification des courbes de taux est maintenue, mais de manière moins importante, les taux courts paraissant vulnérables à une phase de tension. La performance du FCP Taux Réels Européens depuis le début de l’année est de +0.34% contre +0.05% pour son indice de référence. Les encours s’inscrivent à 37.7 mln d’euros.

Amaïka 60

Sur la semaine, la VL du FCP Amaïka 60 est en hausse de 0.68%, alors que sur la même période les actions internationales (dividendes réinvestis) exprimées en euros progressent de 1.56% et que l’Eurostoxx50 (dividendes réinvestis) gagne 0.96%. Cette semaine on notera le bon comportement des fonds investis en actions européennes comme le FCP Memnon European Fund (+1.6%) ou en actions de la zone euro comme le FCP Maxima (+1.2%). De même, notre exposition aux actions américaines constitue une forte contribution à la performance hebdomadaire. Du côté de la gestion obligataire, les fonds détenus se comportent bien comme notamment les FCP Axiom Contingent Capital (+0.7%) et Sunny Euro Strategic (+0.4%). La partie de performance absolue reste à l’équilibre avec une bonne semaine pour le FCP Exane Overdrive (+1.2%) qui est compensé par un repli du FCP H2O Allergro (-4.8%). Au cours de la semaine nous avons augmenté l’exposition aux actions de la zone euro. Au global, l’exposition actions du portefeuille est en hausse à 54%. La performance depuis le début de l’année du FCP Amaïka 60 est de +0.68%. Les encours sont de 33.9 mln d’euros.

Résilience

La VL est calculée en J+2 (comme Optimum) pour éviter le décalage entre la valorisation des futures et celle des OPCVM sous-jacents et les performances sont arrêtées au jeudi 5 janvier. Sur la semaine, la performance est de +0.9% alors que dans le même temps, l’Eurostoxx50 dividendes réinvestis progresse de 1.40% et les actions internationales exprimées en Euros (dividendes réinvestis) de 0.63%. Nos positions sur les fonds EDR Fund US Value & Yield, Mandarine Valeurs et  BDL Convictions sont les principales contributions positives à  la valeur liquidative. La position sur le fonds MW Liquid Alpha est la principale contribution négative à la valeur liquidative. L’exposition aux marchés d’actions s’inscrit à 78%. La performance depuis le début de l’année du FCP Résilience est de +0.88%. Les encours sont de 15.86 mln d’euros.

Altiflex

Sur la semaine, Altiflex progresse de 0.62% alors que dans le même temps, le marché des actions internationales (dividendes réinvestis) exprimé en Euros est en hausse de 1.56%. Les marchés actions démarrent l’année sur une belle progression, assez homogène entre les différentes régions. Les indicateurs macroéconomiques continuent en effet de s’améliorer avec notamment l’indice ISM Manufacturier au États-Unis qui ressort à son plus haut niveau depuis 2 ans. Dans ce contexte de forte complaisance des investisseurs et de très faible aversion au risque, la progression d’Altiflex est naturellement freinée par un excès de prudence au niveau de son exposition aux marchés actions. Les meilleures contributions à la performance hebdomadaire proviennent essentiellement du secteur technologique américain avec des titres comme Facebook, Adobe ou Activision qui progressent tous de plus de 5% sur la semaine. Du côté des fonds, la belle performance reprise de Pictet Digital a été compensée par une déception sur Trusteam Roc qui reste quasiment stable sur la semaine. Nous continuons à rester très prudents quant à l’évolution à court terme des marchés qui devraient marquer une pause dans leur progression après ce rallye de fin d’année. Ainsi, l’exposition aux marchés actions restera toute proche de 70%. La performance depuis le début de l’année du FCP Altiflex s’établit +0.62% contre +0.78% pour son indice de référence (50% MSCI Monde dividendes réinvestis/50% EONIA Capitalisé). Les encours sont de 10.7 mln d’euros.

Maxima

Sur la semaine, la valeur liquidative du FCP Maxima est en hausse de 1.19% alors que dans le même temps, l’indice EuroStoxx50 dividendes réinvestis gagne 0.96%. Les marchés d’actions restent donc en ce début d’année sur le thème d’une poursuite de la reflation et de l’amélioration du momentum économique. Malgré son approche prudente et donc un niveau d’exposition relativement faible, Maxima affiche une progression légèrement supérieure à celle du marché. Ceci s’explique par un choix de valeurs très performant sur la semaine, notamment sur les financières et les pharmaceutiques et aussi sur les fonds, qui profitent du bon comportement de la thématique « Value » cette semaine. Cette nouvelle progression des indices nous a amené à réduire à nouveau l’exposition du portefeuille. Cette réduction a pu s’effectuer sur des niveaux très proches des plus hauts hebdomadaires, ce qui a permis également de réduire l’impact négatif de la sous exposition. Aucune autre opération n’a été effectuée en portefeuille. L’exposition aux marchés actions se situe donc dorénavant autour de 75%. La performance depuis le début de l’année du FCP Maxima s’établit à +1.19% contre +0.96% pour l’Eurostoxx50 dividendes réinvestis. Les encours sont de 9.6 mln d’euros. N.B : Les performances et réalisations du passé ne constituent en rien une garantie pour des performances actuelles ou à venir. Elles ne sont pas stables dans le temps.